昔日研报“宠儿”欧菲光：百亿存货一叶障目，20多家券商集体“触礁”

财联社（成都，记者柴刚）讯，昔日白马股欧菲光(002456)业绩暴雷，不仅让重仓该股的42只基金、2家信托被埋，被打脸的还有20多家券商研究机构。其中，上海证券此前预测公司2018年盈利21.08亿元，天风证券曾给出28.75元的目标价。尽管公司2018年中报、三季报披露的存货余额分别高达97.8亿元、112.73亿元，但绝大多数券商在发布的研报中均未提及这一风险。

70多份研报普遍唱多 仅2家提及存货风险

作为国内消费电子光学模组龙头，欧菲光（002456.SZ）受到各大券商研究所密集关注。Wind资讯显示，仅2018年8月6日半年报出具以来，截至2019年4月25日变脸年报发布前，涉及欧菲光的券商研报、晨会纪要、调研报告、策略报告就多达70多份，平均不到3个交易日就有一份，基本都是唱多，其中国信证券(002736)、东吴证券(601555)、安信证券最勤奋。

财联社记者梳理发现，各家券商的关注点主要集中在欧菲光身处优质赛道，产业链优势明显，客户进展顺利，业绩增长符合预期；摄像头模组核心业务突出，领先布局3Dsensing，智能汽车业务布局见成效；随着光学产业升级，业务结构持续优化，双摄/三摄渗透率提升，毛利率提升；研发投入力度持续加大，技术积累优势显现，产品规格升级，市场份额升高等。

欧菲光2018年中报、三季报显示，营收同比分别增长20.74%、27.35%，净利润分别增长19.93%、34.69%，毛利率分别为15.26%、15%。2018年上半年光学产品毛利率同比上升4.35个百分点，触控显示类产品毛利率上升2.5个百分点。

可以看出，券商研报主要根据公司定期报告而来，不但独立性较弱，而且关注的时间周期比较短。比如，安信电子孙远峰团队在对欧菲光三季度业绩预告点评时称，公司“加大对手机触摸屏和摄像头模组投入，预示未来成长”。但公司此前早已披露，受市场总需求低于行业预期、市场竞争激烈、产品价格下降等综合因素影响，公司募投的与触摸屏业务相关的“电容式触摸屏扩产项目”、“液晶显示模组扩产项目”自2016年以来实现的效益均未达到预期，并调减了投资金额。

在风险提示方面，多数机构都提到，随着宏观经济下滑和行业出货量不不及预期，公司国内外核心客户的终端产品出货量不及预期；市场饱度提升，行业竞争加剧；公司产业链整合、光学产业新技术普及、生物识别市场需求、汽车电子市场增速等均不及预期；公司负债率上升，财务费用率上升显著，现金流压力变大等。

从部分券商研报关于行业环境、公司产品革新的展望，与风险提示中的表述来看，甚至存在自相矛盾，先肯定后否定的说法。尤其是对于此次引爆业绩的高存货问题，绝大多数券商均无视。

欧菲光业绩暴雷最受诟病的就是2018年年报突然多出24.37亿元的存货跌价准备和成本结转，并在2019年一季报继续计提2.32亿元存货跌价准备。实际上自2017年以来，公司存货就快速增加，并显着快于营收增长，2018年中报存货为97.8亿元，到了三季报上升至112.73亿元。

但纵观70多份券商研报，仅山西证券(002500)明确提到“存货周转及跌价风险”、中信证券(600030)提到“货币资金降幅较大存货新增较多”、中航证券指出“产品订单不及预期”，华金证券提到“国内外核心客户的终端产品出货量不及预期带来订单下降风险”，但也只是简单地一句带过。

上海证券预测去年盈利21亿 天风证券目标价28.75元

欧菲光2018年实现营收430.43亿元，因累计计提25.12亿元资产净值损失，全年亏损5.19亿元。由于此前在业绩预测时未关注高存货问题，很多券商在变脸年报出炉后集体傻眼。

回顾年报出具前的卖方研报，多数券商对欧菲光2018年净利润的预测均超过18亿元，上海证券2018年8月预计，欧菲光2018——2020年将实现营收444.93亿元、566.20亿元、701.60亿元，实现净利润21.08亿元、27.43亿元和35.87亿元。

此外，申万宏源(000166)、国联证券、方正证券(601901)对欧菲光2018年的盈利预期也都超过20亿元，国信证券的预测从20.58亿元下调至19.31亿元，招商证券(600999)从20.26亿元下调至19.02亿元，安信证券从20.26亿元下调至18.4亿元，东吴证券从20.3亿元下调至18.4亿元。

欧菲光2018年实际亏损5.19亿元，若不计提25.12亿元的资产减值损失，实际盈利与券商们的业绩预测比较接近，只可惜他们忽视了存货问题。

而从各家券商给出的目标价来看，天风证券在2018年10月25日的研报中维持买入评级，目标价看至28.75元，相比当时股价翻了一倍多。此外，中信证券看至22.44元，方正证券看至20.6元，均高于今年3月12日盘中最高价16元。招商证券2018年8月看至22.5元，10月下调至20.6元，均“强烈推荐”。安信证券将未来6个月目标价从20.25元先后调至16.56元、13.65元。

相比之下，财富证券比较谨慎，其在2018年11月指出，欧菲光资产负债率长期维持在70%以上，大股东质押比例较高，财务费用高企，短期内财务结构改善有一定难度。综合考虑宏观、市场、行业等多维因素，给予公司2018年底17—21倍的估值，对应股价合理区间为11.73-14.49元，谨慎推荐。但仍然高估了，彼时欧菲光股价一路下跌，2018年以9.19元收官。

国内某大型券商投研部一位人士告诉财联社记者，其实业内有一条不成文的规定，即写研究报告的时候更倾向于“报喜不报忧”，否则一旦得罪了上市公司，下次就不好去公司调研了。而如果大家普遍都看好的话，即便错了也关系不大，因为“法不责众”。因此，卖方研报对投资者仅作部分参考，不用太当真。