沃华医药两标的承诺期满由盈转亏 三年宣传推广费9亿为净利6倍

拥有二百多年历史的老牌中成药生产企业沃华医药(002107)（002107.SZ）有待亮丽业绩擦亮金字招牌。

作为医药行业披露的首份2018年年报，沃华医药的经营业绩并不好看。公司营业收入小幅增长，净利润却下降近20个百分点。由此，近三年，公司净利润呈下滑之势。

盈利能力下降与费用快速增长密切相关。近三年，沃华医药销售费用急速飙升，去年达4.57亿元，约为营业收入六成。其中，宣传推广费达3.79亿元，接近营业收入一半。而近三年，公司宣传推广费合计为8.93亿元，是近三年净利润的5.88倍。

沃华医药净利率也充分佐证了这一点。去年，公司综合毛利率高达77.11%，而净利率只有5.16%。

此外，并购标的业绩变脸也加剧公司净利润下滑。去年是两并购标的承诺期满的第一年，两标的公司由盈转亏，合计亏损1154.19亿元，占公司净利润四分之一。

经营业绩不太理想之时，沃华医药的董监高频频减持。据长江商报记者初步统计，2009年至今，赵军等多名董事频频减持，累计套现约2.12亿元。

二级市场上，2015年，公司股价最高曾达到62.79元，而昨日收盘价仅为8.27元，考虑送转股因素，2015年至今，股价最大跌幅为83.32%。

营收12年增5倍净利原地踏步

沃华医药并未能借助资本市场实现自身经营业绩快速增长，相反，其净利润呈现震荡的原地踏步态势。

去年，沃华医药实现营业收入7.74亿元，同比增长6.57%，净利润0.46亿元，同比下降19.95%，扣除非经常性损益的净利润为0.42亿元，同比下降24.43%。

营业收入和净利润走势背离，这在沃华医药似乎较为常见。

上市12年来，公司在2009年、2010年营业收入连续下降，从1.92亿元下滑至0.91亿元。从2011年开始，营业收入持续增长。整体而言，去年营业收入已较2006年增长了5.29倍。

相较于营业收入，净利润数据要难看得多。上市前一年即2006年，公司净利润为0.32亿元，上市初期三年出现了三连增，净利润达到0.52亿元。但在2010年，大降286.76%，亏损0.98亿元，亏掉了约2年净利润。2011年至2013年，公司勉强保持住净利润为正数。2014年，净利润大增244.10%达到0.37亿元，2015年攀升至0.71亿元，创下历史新高。2016年又下跌逾三成，2017年小幅回升，到2018年再次下降。

沃华医药也曾试图通过并购提升盈利能力。

然而，收购的这两家标的并未给沃华医药业绩增色。2015年至2017年，南昌济顺制药实现净利润959.80万元、1011.54万元、1994.04万元，宁康辰药业净利润为1195.86万元、1568.97万元、2856.18万元，2016年，二者均未实现业绩承诺数。

出人意料的是，去年，二者同时盈转亏，分别亏损1023.42万元、130.77万元。去年与2017年的净利润相差约3000万元，变脸幅度较大。正因为如此，沃华医药放弃了收购两标的剩余股权计划。

销售费率59%致高毛利低净利

盈利能力不强与沃华医药费用急剧增长关系密切。

近年来，在沃华医药的财务数据中，增幅最为明显的是其销售费用。2015年，其财务费用还只有2.07亿元，2016年至2018年分别为2.89亿元、3.90亿元、4.57亿元，增幅分别为39.61%、34.95%、17.18%，这一增幅远超同期营业收入。

销售费用过快增长吞噬了不少利润，一定程度上使得净利润与营业收入背向而行。同期，净利润增幅为-31.61%、16.85%、-19.95%。

节节攀升的销售费率也大幅拉低了沃华医药的净利率。2016年至2018年，公司综合毛利率分别为74.66%、78.44%、77.11%，呈上升趋势。而同期净利率为10.92%、11.12%、5.16%，呈下降趋势。

在上述销售费用中，市场推广服务费、学术研讨费及宣传费占大头，三者主要是用于市场推广、产品营销。2016年至2018年，市场推广服务费分别为1.51亿元、2.38亿元、3.10亿元，两年翻了一倍。三者合计分别为2.09亿元、3.05亿元、3.79亿元，分别占当期营业收入的37.12%、41.95%、48.97%。由此可见，去年，公司将接近一半的营业收入用于广告营销。三年的宣传推广费合计为8.93亿元，是合计净利润1.52亿元的5.88倍。

经营存在压力之时，董监高不忘减持套现。2010年以来，先后有赵军、田开吉、张戈、张法忠等密集实施了减持，合计套现2.12亿元。

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